奇瑞徽银率先冲刺IPO　奇瑞拆分上市路径初现

一方面很赚钱，一方面很缺钱。奇瑞徽银汽车金融股份有限公司（以下简称“奇瑞徽银”）日前发布的招股说明书，披露了在汽车金融蓬勃发展的当下，汽车金融公司“痛并快乐着”的处境。

成立于2009年4月的奇瑞徽银，是中国银监会批准的首家中国品牌汽车厂商与本土银行合资成立的汽车金融公司。日前，证监会网站发布的一份招股说明书显示，作为首家本土品牌的汽车金融公司，奇瑞徽银欲开中国汽车金融公司上市的先河。

招股说明书显示，奇瑞徽银2014-2016年的营业收入分别为8.5亿、11.9亿（+40.3%）、16.1亿（+34.9%），净利润分别为3.07亿、4.32亿、6.72亿元，净利润的平均增长率为48.14%。但同时，奇瑞徽银负债总额分别为147.10亿元、177.79亿元和198.06亿元，2014　年至2016年年均复合增长率为16.04%。资产负债率分别为89.72%、89.36%、88.03%。

一方面，汽车金融的蓬勃发展，让汽车金融公司成为整车厂名副其实的“赚钱机器”。但另一方面，融资渠道单一，又使得汽车金融公司们卯足干劲拓展业务版图的同时，不得不承担高负债运营的风险。

上市融资，则是汽车金融公司在发行银行借款、发行金融债券、信贷资产证券化（ABS）等传统融资手段之外谋求的全新融资方式。如果这条道路能够走通，汽车金融公司将获得更加广阔的融资空间和更为便捷、低成本的融资通道。也正因此，首个吃螃蟹者奇瑞徽银IPO能否冲刺成功，也将对国内其他汽车金融公司产生重要示范作用。

隐藏的最赢利板块

6月16日，证监会官方网站披露了奇瑞徽银的招股说明书。招股书显示，奇瑞徽银本次新股发行数量不超过3.33亿股，占本次公开发行后公司股份总数的比例不低于10%。

这意味着，在2015年冲刺港股失利之后，奇瑞徽银转战国内A股市场，再次冲刺上市。2015年奇瑞徽银向香港联交所提交H股IPO申请文件，但未能成功。

从招股说明书披露的情况看，奇瑞徽银的盈利能力很强。收入、利润总额三年翻番，而且利润占总收入的30%-40%，奇瑞徽银堪称奇瑞集团旗下最赚钱的业务版块。前不久投资机构披露的奇瑞股份跟踪评级报告显示，2016年，奇瑞股份实现营业收入329.64亿元，利润总额仅为2.06亿元。即便是整车业务中利润最高的奇瑞捷豹路虎，2016年销售收入为198.46　亿元，净利润也不过28.06　亿元。

从招股说明书披露的数据看，奇瑞徽银近3年净利润的平均增长率为48.14%，远高于同期奇瑞汽车的业绩增长速度。但这样的高增长，在汽车金融公司中并不罕见。《2016中国汽车金融增长报告》显示，宝马汽车金融和福特汽车金融的净利润增速分别高达81.89%和70.40%。

汽车金融公司爆发式的业绩增长背后，是汽车金融在酝酿多年后终于迎来春天。中国汽车工业年鉴的数据显示，2006~2015年，中国汽车信贷规模从1,008亿上升至7,281亿，年均复合增长率达24.6%。其中，面向个人的零售贷款业务显著增加，市场份额从2005年的33%攀升至2015年的78%。但7000亿的市场规模远未达到市场顶峰，相关统计表明，2015年我国汽车金融的渗透率提升至35%，欧美发达国家则高达70%。

奇瑞徽银高速发展背后，也和其较早布局有关。招股书披露的信息显示，奇瑞徽银2012年开始把业务扩展至奇瑞品牌以外，截至2016年底，已覆盖奇瑞、开瑞、威麟、瑞麒、奇瑞新能源汽车5个奇瑞品牌，凯翼、观致、奇瑞捷豹路虎3个奇瑞相关品牌，长安、长城、吉利等100多个非奇瑞品牌；2013年5月，推出二手车零售贷款业务。同时，零售汽车贷款业务收入占比超过90%，是公司核心业务。

从2014-2016的短期贷款金额看，非奇瑞品牌的贷款金额分别为67.6亿、69.4亿、50.7亿，奇瑞品牌分别为33.3亿、33.9亿、51.4亿；二手车业务为2亿、8亿和28亿。从数据看，奇瑞徽银很好抓住了个人车贷大发展的良机，而且公司业务已经实现多元化发展，非奇瑞品牌业务早已是公司的主要业务，二手车业务也发展迅猛。

在营业网点的布局上，奇瑞徽银也非常接地气。招股说明书显示，截至2016年底，公司拥有1,343家零售汽车贷款合作商，其中在二、三线及以下城市共拥有1,109家合作商，占全部零售汽车贷款合作商的82.6%。

但招股说明书也显示，奇瑞徽银一直是高负债运营。2014-2016年，奇瑞徽银负债总额分别为147.10亿元、177.79亿元和198.06亿元，资产负债率分别为89.72%、89.36%、88.03%。

此外，奇瑞徽银的不良贷款率在汽车金融公司里也相对较高。2014-2016年，奇瑞徽银的不良贷款率分别为 0.94%、0.91%和 0.63%。2013年至2015年，汽车金融公司行业平均不良贷款率分别为0.45%、0.41%、0.54%。

而且，随着业务发展，奇瑞徽银现金流开始紧张。2014年至2016年，奇瑞徽银经营活动产生的现金流量净额分别为11.91亿元、-1.37亿元和-22.38　亿元。“高负债和现金流为负，充分说明了奇瑞徽银很缺钱，缺钱是其谋求上市的最大动力。但这也会成为其上市审核中的主要障碍。”汽车行业资深分析师，全联车商投资管理(北京)有限公司总裁曹鹤对经济观察报记者表示。

上市融资解资金渴

如果股东施以援手，奇瑞徽银的现金流紧张或许能够缓解。但奇瑞徽银的股东，眼下也是“地主家也没有余粮”的境况。

招股说明书显示，奇瑞徽银注册资本10亿元，其中奇瑞汽车、奇瑞控股分别持股49%、31%，徽商银行持股20%。

奇瑞汽车集团自2008年就谋求整体上市，2010年一度递交A股上市申请，但这么多年，奇瑞整体上市的愿望一直未能达成。

“奇瑞整体上市目前没有计划，去年尹总已经表过态，奇瑞先推动旗下优势板块业务上市。”奇瑞集团公关负责人告诉经济观察报记者。在奇瑞体系内，主营汽车管路系统的通和股份在2015年已经挂牌新三板，公司变速器等汽车零配件业务通过万里扬（002434），实现曲线上市。与此同时，奇瑞还在积极运作奇瑞新能源上市，但2016年借壳海螺型材失败。

而对于汽车金融这一板块，奇瑞在2015年就开始递交上市申请，但中途折返多次。不过奇瑞徽银上市迫切性很强。一方面，奇瑞整体上市无望，汽车板块业务盈利又受亏损大户观致的拖累，奇瑞显然也没有多余的钱来投入奇瑞徽银，尽快推动这块赚钱能力最强的业务上市，显然是比较好的选择。　　同时，奇瑞徽银的另一大股东徽商银行近期则麻烦颇多。徽商银行由于股东中静系与董事会内部问题，徽商银行的IPO进程再度处于“中止审查”状态。同时，徽商银行还陷入与万达集团内保外贷的旋涡中，涉及资金高达4亿美元。在这种情况下，显然也难有精力和资金来帮助奇瑞徽银。

从奇瑞徽银的招股说明书看，银行借款为其主要资金来源。2016年年末银行借款在主要资金来源中的占比高达96.47%。来自安徽省政府的消息则显示，去年，奇瑞徽银也发布了首笔金融债券，共融资15亿元。

但显然，靠银行贷款和发行公司债等方式，无法解决奇瑞徽银缺钱的问题，公司现金流负债在2016年大大增加。

鉴于我国政府对债券市场监管严格，汽车金融公司的融资渠道比较单一，严重依赖银行借款。2008年《汽车金融公司管理办法》规定，汽车金融公司筹措资金的方式有：向银行借款、发行金融债券、出售应收款、同业拆借、收取保证金、吸纳股东存款。但后三项的融资能力有限，汽车金融公司主要依赖前三种融资方式。

发行债券方面，自上汽通用汽车金融公司2010年发行首单汽车金融公司金融债以来，共有9家汽车金融公司发行363亿元金融债，期限多为2年或3年。其中，仅去年一年的债券发行量就达到165亿元。今年，汽车金融公司债券发行速度进一步提升，截止目前共有5家汽车金融公司发行135亿元金融债。

而在资产证券化方面，今年以来，已经有9家汽车金融公司发行363.65亿元资产证券化产品，发行规模较去年同期增长近五成。

此次奇瑞徽银的A股上市计划如果成功，奇瑞徽银将成为首家登陆资本市场的国内汽车金融公司。也将开辟汽车金融公司的融资新渠道。从行业来说，这也将开辟汽车金融公司的融资新渠道。受此启发，后期可能会有更多的汽车金融公司选择上市也在情理之中。

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