山西汾酒6008092021年报及2022年一季报点评：青花系列高增结构

事件:公司公告，2021年公司实现营业收入199.7亿元，同比增长42.75%，实现净利润53.1亿元，同比增长72.56%，毛利率为74.91%，上升2.76个百分点，销售/管理费率为15.82%/5.96%，下降0.45/1.94个百分点，净利润率为26.99%，上升4.72个百分点，2022年一季度，公司实现营业收入105.3亿元，同比增长43.62%，净利润37.1亿元，同比增长70%毛利率为74.75%，上升1.21个百分点，销售/管理费率分别为11.15%/2.63%，下降6.80/0.62个百分点，净利润率为35.40%，上升5.60个百分点，利润率达到历史单季度最好水平现金支付88.72亿元，增长71.9%，合同负债余额38.81亿元，较2021年末下降34.95亿元2021年和2022年一季度，公司产品结构持续上升，推动公司毛利率明显上升，费用率形成显著的规模效应青花系列快速增长带动高利润2021年，公司实现白酒销量15.1万吨，吨价增长15.18%，反映了产品结构的显著改善和公司青花系列产品的快速增长2021年，公司经销商大会明确了2022年青花白酒的三个指标:1)青花白酒销售指标，2)青花白酒终端指标20，3)青花白酒意见领袖指标我们认为，公司通过降低成本，调整结构和质量，叠加青花系列配额制等手段，推动了价格的上涨青花白酒价格体系进入正向循环，渠道积极性高青花系列定位为次高端及以上价位产品，是公司2022年业绩的核心增长极其中青花30福星版占据千元价格带，从团购逐步进入流通渠道，有助于提升青花的品牌形象，提高公司整体利润率2022年第一季度，公司净利润率为35.40%，为历年最高水平，反映青花系列结构改善对公司利润产生重大影响全国继续发展，省外比重继续增加2021年，公司在省内/省外分别实现人民币80.7/117.4亿元，同比增长34.6%/49.5%，省外占比提升至58.8%2021年，省内/省外经销商数量分别增加83家/545家省外持续招商，全国拓展稳步推进2021年，公司深化1357+10市场布局，加大江南市场拓展力度，推动江浙沪皖粤市场稳步突破公司全国市场可控终端网点数量达到100万个以上2021年，南方市场平均销售增长超过60%，省外增长潜力依然强劲预计2022年公司江南市场仍将保持高速增长投资建议:公司2021年将实现高质量增长，2022年一季度收入和利润均快速增长青花白酒系列等高端产品将大幅增长，带动公司产品结构不断升级，净利率再创新高预计公司2022—24年营收分别为26.4/337/413亿元，归母净利润分别为7.7/104/134亿元当前股价对应p .风险:1)青花，玻璃粉动销量和价格不如预期，2)疫情导致返现销售不及预期

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