PPP专题研究：监管加强、银根收紧对PPP影响如何？

原标题：PPP专题研究：监管加强、银根收紧对PPP影响如何？

PPP专题研究：监管加强、银根收紧对PPP影响如何？

（证券分析师：陈青青、吴行健）

今年PPP类上市公司订单呈现急速增长之势，是高增长的保障。

据我们统计，PPP上市公司（包括环保、建筑、园林）新签订单呈现快速增长之势：今年新签订单量（仅半年）就相当于去年全年的80%-120%左右。同时我们测算PPP国家库中环保项目（约1万亿）落定为订单的比例仅约15%左右，订单持续落定可期。此外长期看，中国环境治理空间至少在5万亿以上，空间仍大。

订单高增下，质量如何？入库率70%以上，上市公司订单质量高

近日50号文、87号文、以及金融工作会议，均强调控制地方政府债务和投资行为，市场担心上市公司或有部分订单是统计在PPP订单中的，实际却是采用的政府采购的模式（并非PPP模式），会受到政策规范的影响。但从我们的统计来看，上市公司入库率（省级以上库）大都在70%以上（已入库的项目基本可以判定是正规的PPP项目），订单质量高，我们认为受监管政策的影响甚小。

银根收紧、利率上行对IRR影响如何？我们测算整体影响不大

我们从利率对贷款落定（影响订单实施进度）、建设期利润、运营期利润三个方面影响综合分析来看，认为整体影响有限，上市公司业绩高增长确定性仍较强。

银根收紧对项目实施的影响如何？这是市场担心核心所在。从我们调研的情况来看，上市公司二季度3P项目贷款确实受到了银根收紧的影响，但六月以后已经有显著好转。我们分析：①此前贷款额度紧张除货币政策影响外，还受金融监管加强（例如查委外等）的短期因素冲击，短期因素消失后银根紧张情况有所缓解；②长期看3P项目仍是政府支持资金流入的重要方向，政府也不会容忍其出现流动性问题。从财政部统计的项目落地率来看也验证了我们的判断，落地率呈现持续上升趋势。

利率上行对建设期利润影响如何？项目建设期的利润率基本不受利率高低影响（目前环保项目建设期净利润率基本维持在10%以上）。

利率上行对运营期收益率影响如何？我们用两种方法进行了测算，得出利率变动1个点，IRR约波动0.7-1.3个点，影响有限，详见正文；且目前越来越多的项目采用了浮动利率的定价机制，从而规避了利率风险。

政府做PPP决心依然坚定，利率预期或有改善，看好下半年表现

我们判断：①中央政府规范地方政府债务和融资的行为，将使地方政府更依赖于用PPP模式去融资，对PPP长期发展是利好。②今年出台的PPP专项债发债、资产证券化等政策都体现了政府鼓励资金进入PPP项目的态度，表明今年政府的工作重心是“抓PPP项目的落实”；③结合国信宏观固收组的观点，目前利率水平已经处于相对高位，再上升概率已经非常小，后续市场预期将会逐渐改善。

投资策略：看好板块，坚守龙头

从今年产业趋势来看，PPP项目呈现更明显的向龙头企业集中的趋势，我们在多篇专题报告中已进行过详细的论述；在资金趋紧的情况下，龙头企业特别是有国资背景的企业借助融资优势体现了更强的项目获取能力。因此我们，建议重点关注三条线：①建筑类央企：葛洲坝、中国建筑、中国交建；②园林类公司：东方园林；③环保龙头：北控水务、碧水源、启迪桑德。

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