隐形持仓股“可盐亦可甜”“抄作业”要小心提防风格漂移障眼法

不在基金产品的前十大重仓股中“出头露角”，却也能对基金净值的走势发挥至关重要的作用，基金经理的隐形持仓股到底藏着什么样的秘密？

每逢半年报、年报披露期，基金经理有何隐形持仓股都是引人注目的话题。证券时报记者梳理基金2023年度半年报数据发现，基金经理隐形持仓股的市值已占公募基金总持股市值近一半的比例，对基金业绩形成了不容小觑的影响。总体来看，基金隐形持仓股的贡献“可盐亦可甜”——年内部分基金业绩欠佳，与其隐形持仓股的大跌难逃干系，与之对应的是，另一些隐形持仓股则有抢眼表现，推高了相关基金的净值。

对于持有人而言，基金隐形持仓股往往也是投资者跟踪研究的重要指标，是刻画基金经理投资风格的有效维度之一。当然，投资者除了保持关注基金十大重仓股，也需警惕落入隐形持仓股风格漂移的陷阱。

隐形股市值占半壁江山

与季报仅披露前十大重仓股不同，基金年报、半年报中都会披露产品的整体持股情况。通过挖掘隐藏在基金前十大重仓股之后的“隐形重仓股”，有助于对基金经理的投资风格、调仓操作进行更全面深入地了解，尤其是一些前十大重仓股持仓占比并不是很高的基金。

据证券时报记者对基金2023年度半年报数据进行的统计，在主动权益基金中，超两成基金的十大重仓股市值占其股票投资市值的比例不超40%，体现了这些基金产品的持股集中度较为分散。整体来看，公募基金十大重仓股市值占基金总持股市值的比例达到52%，这也意味着基金的隐形股市值虽略小于其十大重仓股市值，但也接近占据了基金持股总市值的半壁江山。

以陈颖管理的金鹰红利价值A来看，单看其前十大重仓股，该基金持仓主要聚焦在电子、计算机等科技板块，比较像一只科技主题基金。不过，该基金前十大重仓股占基金净值比重仅为24%，隐形重仓股中不仅有新华保险、中国人寿、中国平安等金融股，还有山东黄金等来自有色金属板块的标的。

陈颖在半年报中也透露了持仓风格，“在选股上仍将以成长类公司为主，重点关注电子、计算机、高端装备制造等板块，同时也会增加对低估值顺周期板块和个股的关注，如金属、金融、消费等”。

值得提及的是，有些基金经理会在隐形重仓股中布局十大重仓股之外的非主流行业。比如，因重仓TMT领域获得较高收益的广发电子信息传媒产业基金，其前十大重仓股占基金净值比例为35%。半年报持仓数据显示，名臣健康为该基金第十一大重仓股，是首次出现在基金经理冯骋持仓中的一只医药股，二季度末持仓市值占基金净值比例达2.71%。冯骋在半年报中表示，仍看好未来AI中期行情，继续坚持自上而下地选择具备贝塔的细分方向。除了AI主线之外，他还一直重点跟踪包括半导体周期、智能驾驶、VR(虚拟现实)等细分方向。

擅长半导体投资的基金经理蔡嵩松，所管理的诺安积极回报在二季度末持仓的第15~17位股票中，包含了华西股份、昆仑万维、紫天科技等化工与传媒股。蔡嵩松表示，该基金主要投资集中在人工智能领域，算法、应用、算力端都有相应布局，人工智能产业的中长期产业趋势不可逆，未来将继续追随产业浪潮。

隐形持仓股表现悬殊

对基金业绩而言，除了十大重仓股之外，隐形持仓股所带来的影响也不容小觑。

国元证券统计，从重仓股、隐形重仓股与基准指数收益对比来看，均存在超额收益，而超额收益主要来自于“持仓隐形”期间，并随时间推进不断衰退。分时段来看，在基金公告期后，隐形重仓股因不再“隐形”，对应的超额收益明显减弱。

隐形持仓股虽对投资具有一定的参考性，但也有一定的局限性，因此投资者切莫盲目“抄作业”。首先，年报、半年报数据通常为年度或半年度结束三个月内公布，具有一定的滞后性；其次，对于前十大重仓股占比较高的基金来说，隐形持仓股对基金业绩贡献较小，参考意义并不大。

今年以来，市场行情极致分化、板块轮动明显加速，曾经的核心资产和赛道股纷纷回落，大部分主动权益基金在盈亏线上下持续震荡，但也有不少基金产品逆势出圈。

通过梳理公募基金2023年半年报披露的持仓数据，证券时报记者发现不少基金的业绩在相对弱势行情中脱颖而出，与隐形重仓股的强势表现不无关系。

比如，在大部分新能源主题基金纷纷回撤的背景下，刘元海管理的东吴新能源汽车A今年以来录得20%以上的收益。除了主流配置TMT和汽车零部件领域，其隐形重仓股中出现了中际旭创、科大讯飞等年内的大牛股，分别为该基金第16、18大重仓股。

大成基金徐彦管理的大成策略回报A、大成投资严选六月持有A、大成致远优势一年持有A，今年以来回报率均超10%。这些基金的前十大重仓股占基金净值比例均低于50%，大成策略回报A的这一数据甚至不到40%，从它们的隐形重仓股来看，厦门空港、博迈科今年以来均已累计上涨逾10%。

业内人士表示，基金经理看好一家公司则通常会在持仓中有所表现，市场主要关注的是基金的前十大重仓股。但实际上，一些公司由于市值偏小，即使基金经理非常看好这家公司的前景，往往由于基金产品规定的投资规模限制等原因，导致这些小公司无法出现在基金的前十大重仓股中。可见，在前十大重仓股持仓占比并不高的基金产品中，隐形重仓股的贡献不容忽视。

比较典型的，如缪玮彬管理的金元顺安元启，今年以来回报率达16.5%。该基金持仓一直比较分散，近年来前十大重仓股合计占比均在10%左右。梳理半年报数据发现，该基金隐形重仓股中出现了不少“陌生”的小市值公司，如大胜达、菲林格尔、长青集团、通用股份、优彩资源等，今年以来涨幅均超15%。

与上述表现抢眼的基金相比，部分今年以来表现欠佳的基金，则受其隐形持仓股走弱的拖累。以郑澄然管理的广发高端制造为例，该基金今年以来累计亏损幅度超30%，这与其隐形重仓股的大跌明显难逃干系。该基金第11~20大重仓股中，海优新材、派能科技、通灵股份今年以来跌幅超过40%，钧达股份、晶科科技、福斯特跌幅也超过了20%。

警惕落入风格漂移陷阱

基金经理的调仓不是一蹴而就的，隐形持仓股的变化在一定程度上能反映基金经理投资思路的变和不变，也能较好地诠释基金净值超越基准的波动逻辑。

有一个在基金业心照不宣的现象是，部分基金在披露季报或者年报前，会将前十大重仓股中的一些股票卖出，因为这些股票和基金契约中规定的投资风格并不吻合，为了避免“风格漂移”引发诟病，基金会在季报或年报披露前“紧急”调仓换股，卖出有风格漂移嫌疑的股票，买入符合基金契约规定风格的股票。等到公开信息披露完之后，基金又会重新调仓换股，买入并不符合契约规定风格的股票。

近年来，监管部门一再关注基金产品“风格漂移”的问题。从基金季报公布的十大重仓股来看，基金持仓与原定投资目标存在较大偏差的情况已经大幅减少，“风格漂移”现象得到大幅改观。

不过，从基金经理隐形持仓股以及基金业绩的表现来看，为了追求基金短期业绩，仍有一些基金经理甘于冒险，跟热点、炒概念，造成持仓股与投资目标发生明显偏差，给信任基金合约的持有人造成了额外损失。

上述现象较多出现在主题基金中。譬如，在医药板块近年来整体较为低迷的背景下，个别基金净值出现偏离行业基准的大幅波动。深究其持仓数据，不难发现，或因一只半导体股票的股价表现对其净值贡献较大，使得其业绩表现在一众医药主题基金中脱颖而出。不过，这种业绩很难长期维持，证券时报记者注意到相关基金近半年的业绩已在同类基金中表现垫底。

此外，一些基金十大重仓股变化不大，隐形持仓股却频繁变动，换手率过高的基金也需引起持有人警惕。过度交易、博取短期回报，长期来看不稳定的风格会对基金净值造成伤害。比如，某新兴产业基金上半年持仓换手率高达9倍，半年报数据显示该基金全部持股数量保持在34只左右，但其上半年累计买入卖出金额超出期初基金资产净值2%或前20名的股票数量高达200只左右，而频繁交易的工业富联等标的其实并未进入该基金的重仓股名单中。数据显示，在频繁交易、掩饰基金重要持股的背后，该基金已连续2年业绩亏损超20%。

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